随着股改权证的一个个终结，深发权证(深发SFC2，031004)因最后交易日惊现“负溢价”，而被推到聚光灯下。而随后的23日到26日4个交易日中，负溢价水平越拉越大，25日负溢价率超过-5%！

　　一时间市场有关行权的呼声越来越强烈。但随着27日深发展(000001，SZ)股价跌落至19.44元，套利愿望终成泡影。

　　无风险套利

　　“负溢价率相当于买房子分批付款比全额付款额还要少，相当于按揭买房银行向你倒贴利息”，申银万国资深高级金融工程师杨国平这样做了一个比方，他指出，“如果最后交易日仍出现负溢价，则当日蕴含了无风险套利的机会。”

　　深发权证正是出现了这种套利机会。6月20日，深发权证最后一个交易日收盘报1.731元，其正股深发展 (深发展A，000001)则报收至21元。按照深发权证的行权价比，一份深发权证可以以19块的价格购买一份深发展股票，这意味着持有深发权证的投资者可以以20.731元 (权证价1.731+行权价19.00)的价格购买21元的深发展。

　　“3毛的利润也许不足够吸引人，但这是白给的钱”。国泰君安证券一位表示坚决行权的投资者告诉记者。据其介绍，他是在深发权证最后交易日急挫时发现的这个机会。

　　事实上，深发权证的“负溢价”收场，不仅仅是投资者对于套利模式的把玩，更引起了市场资金的广泛关注。而6月23日随着一个叫作“肖海东”的投资者出现在深发权证5%持有人榜单上，最后一个交易日的超过200%的换手率有了新的解释。

　　有关媒体报道，肖海东在6月20日当天大量吃进深发权证370万份。按照次日深发展价格，其账面价值至少收获200万；无独有偶，投资者蔡备备在25日在榜单上一晃而过。

　　业内专家分析，很有可能蔡备备也是在最后一个交易日吃进，而25日肖海东部分行权时，才使其显露水面。而蔡于26日行权致使肖海东部分未行权股份继续高居榜首，“负溢价买入，及时行权，套利迹象非常明显。”

　　行权≠套利

　　与前述投资者不同，一周前以4元多价格大量买入该权证的另一个账号“江育梅”，则在被套情况下趁深发权证大幅拉升时断然　 与前述投资者不同，一周前以4元多价格大量买入该权证的另一个账号“江育梅”，则在被套情况下趁深发权证大幅拉升时断然斩仓，粗略统计亏损近千万。

　　“行权并不等于无风险套利，即使出现负溢价。”上海外滩某营业部开户的沈女士在6月19日抛售了所有深发权证。

　　“我尝试过负溢价权证的套利，理论上无风险为什么不去做？”沈女士说，其实深发权证并不是第一个最后交易日出现负溢价的权证，2006年的武钢认购证 (武钢JTB1，580001)，2007年 的 马 钢 权 证 (马 钢CWB1，580010)，其负溢价率都大于深发权证。“武钢认购证的负溢价率高达-6.96%，可谓举世罕见了。”

　　“当时我只是试探性的做了一点，少有盈利。于是打算盯住每一个负溢价机会。只是没想到机会真的来了。”沈女士所指的机会，即2007年11月14日，马钢权证第一次行权的最后交易日。

　　“我仔细的对比了马钢权证与马钢股份的比值，负溢价有5%！当时的心情别提多兴奋！”沈女士表示，当日，在原有持仓成本3块左右的基础上又大举买进了20万手。然而没想到就是这一决策使得沈女士账面损失约150万。

　　11月14日，马钢权证收盘报5.278元，而马钢股份收报9.14元，按照3.33元行权价1：1，则有5毛的套利空间。然而在11月16日至11月28日的这段时间里马钢股份交易价格持续走低，行权日马钢股份的价格只有7.97元。

　　沈女士表示，“是行权时间给我上了一课！”而反观深发权证，沈女士称，深发权证行权从5月16日就开始，而最后交易日在6月20日，“这本身就没有什么意义。哪个投资者愿意把钱冻结上1个月呢？从这点上讲，大家都愿意在最后的行权期限才发生行权。”

　　而沈同时强调，资本市场都是趋利的市场，千万不要以为你比别人更聪明，所以正因为有套利力量的存在，即使深发权证在可交易行权期内出现较大折价，也难以持久。

　　正如沈女士预计，6月27日，在行权最后期限，深发展大幅回落以跌停板19.44元的价格收盘。希图通过深发权证负溢价实现正向套利的愿望终成泡影。

　　而粗略统计，肖海东最后交易日吃进的370万份权证，亏损近500万。

　　负溢价诱因

　　而一切皆由“负溢价”来。溢价率低的权证一定好吗？溢价率是否代表了权证的终极风险？

　　资本市场里个人的力量永远微乎其微。97年投身股市的沈女士表示，从2005年第一只权证上市，她就积极研究并参与其中，而她的经验是：“随波逐流”，坚持快进快出。

　　说起权证沈女士似乎滔滔不绝。但她害怕两件事：一个是创设，一个是停牌。“这两个完全打乱了市场的节奏”。而深发权证最后交易的一个月内居然遭遇八次临时停牌，“在最后一个交易日居然还实行停牌，简直让斩仓的同志们无处可逃了！”

　　沈女士同时表示，她比较担心钢钒权证 (钢钒GFC1，031002)：“这只权证长期处于负溢价状态，但却没有资金热衷，很难想象其最后的交易时段连续涨停板。要么就是资金大量的去打压正股，或者又打破了众多负溢价套利的美梦。”

　　而安信证券分析师表示，沈的担心也有可能，但也是低估了这个市场。绝对的情况只是假设。倒是负溢价诱因很值得探讨。根据平安证券综合研究所研究显示，上周，随着深发权证的交易结束，除钢钒权证成交量继续萎缩，仍属负溢价之外，多数认购权证跑输正股总体溢价率水平回落。

　　杨国平对此表示：“负溢价是比炒作废纸权证更不正常的市场现象，随着理性机构投资者的不断增多，负溢价率将消失”。

蔡志杰 经济观察报

俺就看看套利者是如何冒险的，俺不敢玩权证