一宗罪：过度乐观

匡志勇



“当股指在1月15日重新登上5500点时我以为今年可以冲上8000点甚至10000点，当股市急速跌穿3800点的时候我还以为抢到了低位加仓良机……”望着账面上缩水2/3以上的财富，林平华悔恨不已。今年上半年里，股市引发的焦虑与悔恨“染白”了这40岁汉子的两鬓。

林平华并不是股市新手，去年曾因谨慎小心数度错过行情的“反面教材”，让他时时提醒自己：今年一定要积极点，不要担心，**会前没问题。回到今年年初，与林平华持有同样观点的投资者并非少数，几乎所有的券商在2008年度投资策略报告中都声称：牛市还将继续！甚至还有机构言之凿凿地宣称有十年黄金牛市。在今年元月前半个月里，林平华收获颇丰，这段时间内大盘大涨了四五百点，林平华的化工股更是有着40％的涨幅。此后随着大盘的回调，林平华一路增仓。当大盘来到3800点关口时林平华认为已经处于战略低点，是抢筹码的阶段，于是他向小舅子借来110万元入市买蓝筹股。天不遂人愿，3800点不但没能保住，很快3500点、3200点、3000点又相继失守，自此，林平华就深深地陷入焦急、悔恨外加妻子的埋怨之中，白头发也在与日俱增。谈起自己的失意，林平华称自己是败在贪婪和过度乐观上。

一位绰号叫“旺仔”的资深投资人士称，今年以来的市场是典型的熊市，“猎熊”的时候不能贪婪。每当反弹出现的时候，绝望的股市都会条件反射般的产生上涨的期盼，熊市就是这样奇怪，大部分人还在期盼股市上涨时，股市很难上涨。只有当大部分人不敢谈论股市，不敢看行情时，熊市才会结束，持续上涨才会到来。在熊市趋势没有结束之前，股市猎手们对每一次出击的利润目标定得很低，有收益就行，有收益就走，砍下了熊掌就得及时吃掉，太贪心的话，可能还来不及吃下刚得到的熊掌，就被熊市大军的另一只熊掌击倒在地，成为熊市的猎物。

贪婪和过度乐观并不仅仅发生在散户身上，私募基金操盘手同样有着这种毛病。深圳一家信托私募基金经理透露，在今年前两个月自己较好地执行了空仓战略，还成功对一只发行分离债的公司进行套利，前两个月业绩表现较好。可是当大盘回调到4200点左右时，自己又昏头了，认为机会来了，重仓杀入。可是大盘在4000点附近没有反弹反而加速下跌，如今该基金经理管理的两只阳光私募亏损额高达37％。如果说这位私募基金经理是因为乐观而选错了战略，另一位代客理财的袁先生则是因为贪婪而遭受重挫。袁先生此次受挫是在4月24日的暴涨行情中进入的，最高曾获得18％的利润，可他自己认为可以收获40％以上而一直没有出货，最后只有在25％的亏损线上泣血斩仓。

那么对于投资者来说，判断什么时候该乐观，什么时候该谨慎，究竟该如何呢？广发证券投资总监朱平在自己博客中表示，在6000点的时候，个人投资者应该减持自己的股票，投资者可以不知道什么时候到顶，但估值越贵，股票仓位应越轻，这样你的现金越来越多，股票越来越少。不仅6000点该如此操作，就是5000点，甚至4000点就应该这样。去年很多私募基金都是这样操作的。对于公募基金来说，由于其资金大多来自中小投资者。中小投资者反而是在市场最火爆的时候最乐观，给更多的钱，结果是导致去年A股估值比较高。如今大盘回调，基金投资者就遭受了较大损失。相比之下，资深股民叶荣添的评价标准更为朴素：当你看到身边人都在疯狂买卖不思风险地投入的话，那么你需要确定自己是不是有这样的把握跟风而不亏损？资本市场是逐利和嗜血的，永远没有机构会发善心给你送钱，要懂得“贪得有厌”，不然到头来无论赚多少依然要吐出来，就像认沽权证一样。

二宗罪：机械地“长期投资”


张志斌



随着中国证券市场的发展，价值投资的观念也越来越深入人心，而价值投资所要求的长期持股理念也正被很多投资者所身体力行着。不过，在经历了2008年股市下跌的洗礼后，这些投资者却发现，他们并没有从长期持股中获得超过市场平均水平的收益，反而拥有与指数跌幅相当的亏损，问题究竟出在哪呢？这其中又有何教训值得投资者吸取呢？

散户严女士是一位“老三届”高中生，尽管她并没有专门学习过投资方面的知识，但多年的股海沉浮还是使其拥有了相当的投资经验。在今年年初时她发现一只二线地产股是两市第一只预告将10转增10的股票，在咨询了一些专业人士确认这个公司的基本面情况良好后，她于53元左右的价格满仓买入了该股并准备长期持有，因为以她的投资经验，这种股票很可能会走出填权行情。

不过，出乎严女士预料的是，这只股票在10转增10后非但没有走出填权行情，反而随大势的下跌出现大幅贴权行情，在经历了10配3的再融资后，公司股价更是一度跌破10元，而严女士在送股配股后的平均成本依然高达23元以上，被套幅度超过50％！

《第一财经日报》曾询问过多位地产行业研究员对该股基本面的看法，他们无一例外地看好公司的长期发展前景，而这只股票目前70％以上的无限售股份被以基金为代表的机构投资者所持有也从一个侧面说明了市场对公司基本面的认同。那么，为什么严女士身体力行的价值投资之道却给她带来了巨幅亏损呢？

一位券商人士表示，像严女士这样长期持有的投资方式貌似在进行价值投资，但其实她只满足了价值投资的一个条件，即在公司基本面良好并没有出现根本变化的情况下应长期持有，而完全忽略了价值投资另一个重要的前提条件：要在股价低于公司实际价值时才能买入，也即只有市场对公司价值出现低估时才是最好的买点。严女士的买点从目前来看无疑是属于历史高位，随着股指的下跌其出现亏损也就很正常了，一般而言也是对公司后市最为看好的投资者愿意出更高的价格来买入公司股票。

不过，上述券商人士也表示，由于严女士所投资的公司基本面情况良好，尽管目前地产业受国家宏观调控政策影响不太景气，但从长期来看，地产业和公司的前景应该都没有问题，严女士如果能继续持股数年、耐心等待的话，相信还是会有所回报的，当然这一回报比以现价买入要少了很多。

该券商人士提醒，任何投资从本质上来讲都有对买卖时点的把握问题，价值投资也不例外。在股价低于公司内在价值时才是买点，而长期持有则是为了避免股价的短期波动对投资者操作的影响，从而能够充分分享公司成长的价值，而当投资者发现股价已超出公司内在价值过多时，卖出将是理性的选择，此时就不该教条化地继续长期持有。

三宗罪：弱市满仓


蒋飞



“任何时候都需要留一点仓位，这样既可以减少风险，又能抓住机会，在合适的价格买入好公司。”深圳国轩投资的基金经理石运金在一次访谈中对《第一财经日报》记者说。私募基金保留一定现金在手上，除了应付客户可能的赎回，更多是保持自身的灵活性。

但并不是所有投资者都有这样的习惯。“我分析原因，可能是中小投资者本身拿出来投资的资金不大，市场燥热的时候，总觉得赚钱不够快，所以喜欢满仓操作。”深圳一家证券咨询机构的分析师对记者表示。

以小博大的焦躁心态使得中小投资者往往不愿意去算一笔明细账。事实上在弱市中保持一定仓位能够帮助投资者减少损失，获取更大收益。

假设一位投资者将10万元资金投入，若获得50%收益退出，则他的资金变为15万元。如果下一次全部投入15万元，若本次不幸下跌，假设是下跌30％，则资金变成15×0.7＝10.5万元，再扣除进出的各种佣金、印花税、过户费、通讯费等等，所以一个来回等于白忙活。

但是按照一种投入方法，在累计收益未达到一定数额前一直以一个固定额投入，那么第二次仍以10万元的资金量投入，5万元不动。若本次不幸下跌，假设仍下跌30％，则资金变成10×0.7+5＝12万元，扣除各种费用还是有可观富余的。如此按10万元的资金量循环投入，直到资金有大幅增长后才以一个新的更高的固定额进行投入。

在6000点以来的持续下跌中，满仓持有的投资者更无法把握每一次反弹的机会。“经常是前期还有点仓位，一下子就补进去，结果抄在‘山腰’上。”深圳投资人吴小姐说，“如果补仓用掉了自己的全部资金，变成了满仓，还是要趁反弹部分套现。在弱市中拿着一些钱在手里就会比较主动。如果再次下跌还可以再补仓。这样能够减少损失。”

一些投资者以“集中持股”的理论来解释满仓操作的合理性。但是石运金则表示，在他的投资经历中，超配某只股票是一个小概率的事件。必须非常有把握，而且通常会慎之又慎。“超出自己能力范围的事情，宁愿不做，这个钱不是自己能赚到的。”石运金说。

四宗罪：忽视技术指标


蔡臻欣



“技术指标不是万能的，但忽视技术指标是万万不能的。不仅在国内，包括在美国和加拿大有许多投资者对技术指标一知半解或知之甚少，这在风云莫测的股市中是非常危险的。A股市场今年巨幅下跌，很多人忽视技术面不断出现的危险信号而我自持股不动，最后重度套牢，在里面白白受罪。”加拿大A股技术派人士Alfred Cai日前在接受《第一财经日报》采访时表示。

他表示，股市技术面与基本面互相依托，缺一不可。特别是普通投资者处于显著的信息劣势，对政策面变化、流动性变化等了解相对滞后，这时候唯一可以凭借的就是自己的技术功底。

“可以毫不夸张地说，技术指标是市场风险程度和投资大众情绪变化的有效衡量工具。仅以今年为例，在人们重返6000点的美好憧憬中，沪市大盘于1月16日一举中阴跳空跌破5日线和10日线，并破坏了去年底以来构筑的小上升通道，这就是一个非常显著的技术面危险信号。”

在此之后沪市鲜有重返5日线和10日线的机会，两线也仅于2月4日至21日（含春节休市）有轻微走平上翘迹象，此后2月22日再次中阴破位，又一轮大跌开始，此后两线几无上翘机会，直到4月23日股指再次站上10日线，次日因政策面利好导致股指跳空上涨，两线才开始一段较强有力的拐头向上。

“这就是所谓的趋势为王”，Alfred Cai告诉记者，“君子不立于危墙之下，上述技术分析告诉我们在此阶段中胜率和值搏率都很低，应空仓观望为上，且不可追高买入逆势而为。另外代表市场强弱程度的55日和60日线在1月17日被跌破，1月21日长阴确认后，至今没有站上去过，特别是从5月5日至6月2日股指几乎是贴着这两根线就是上不去，最终还是放弃而下跌。”

250日线即年线是市场的熊牛分界线，该线在2月22日被跌破后3日内无法收复，Alfred Cai旋即要求周围中长线仓位全部无条件清仓离场。作为辅助的125日线即半年线早在1月21日即被有效跌破，这从共振的角度加强了跌破5日、10日线的负面意义。

“技术分析特别是均线系统，无论是其相交、黏合、拐头、角度变化还是被跌破或向上突破，都代表着特定的市场含义，投资者必须深入进去领会市场的语言，而非视而不见、自欺欺人。此外，KDJ和MACD的顶背离、底背离等用来判断大盘也有一定的积极效果。例如4月23日虽然沪市大盘不断创新低，但KDJ已开始向上，构成底背离。而此前18日沪市J值低达-5.234，是今年仅有的几个单日负值之一，在此低位完全可以中线进场，主动买套甚至金字塔建仓，胜算是比较大的。类似的6月13日沪市J值低达-4.464，此后数日KDJ明显底背离，历史再一次重演。”

Alfred Cai认为，投资者首先要建立一种通过技术来避险的意识，虽然有时单一技术指标的滞后或骗线成分使得判断的准确度降低，“但只要技术指标发生危险信号，先减仓观望总是没错的，也就是千错万错、止损不错。这时损失往往还不是很大，只要把危险扼杀在萌芽阶段，东山再起毕竟有时。但事实上许多人今年以来完全被牛市的惯性思维蒙蔽双眼，不止损，不看技术指标，有暴跌就去积极抄底，甚至死了都不卖。那么如果按照一般情况你今年亏损50%的本金，今后扳本之路就相当艰难了。”

五宗罪：频繁“抄底”


陆媛



2008年上半年来，散户投资者小武不惮于与熊共舞，屡次以为市场见底，多次进场抢底部，又数次忍不住恐慌割肉。这是牛市转熊市中投资者的典型写照。

最近的一次发生在一个月前，他误以为大盘出现底部。5月20日，上证指数收于3443点，小武6.75元买进了四川长虹（600839.SH），上周五6月20日上证综指收于2831点，近期大盘持续暴跌21.44％，四川长虹也跌了24％，小武寝食不安、坐立不定，行情一反弹，他就忍不住割肉避险。小武总算能睡得着觉了。

但是自从他割肉出局，大盘上涨1.69%，四川长虹上涨10％，小武又睡不着了。他很困惑又很不满足，“不行啊，我得再杀进去，对了，现在到底是不是底部啊？”昨日他还在盘算哪只股票会涨，并且很痛心没有及时抢到最近反弹较大的几只股票，如XD浙大网（600799.SH）。

小武去年做洗浴生意赔了钱，今年杀入股市，依旧赔钱。他一般不根据上市公司的盈利情况决定自己的投资，而是更多时候根据上市公司其他股东的进入和高管的增减股票情况来判断是否投资。这一点或许有效，但也有先例未果，例如曾经在深市上市的北大高科（000004.SZ，现更名为ST国农），在被ST之前其公司某高管曾身先士卒高价买入数万股，现在依然被套牢。

虽然上证综指今年从最高点5522点走到最低点2695点只花了半年时间，跌幅超过50％，从比例来看这已经是典型熊市，但小武还是不愿承认熊市，怀揣牛市思维。

6月以来A股市场经历了一轮“急跌+暴涨＋急跌＋暴涨”的行情走势，每跌破一个整数点位就有投资者进入抢着抄底，但哪一次底部是真实的？

6月3日大盘开始下跌，此后三个交易日持续缩量阴跌，跌幅有限。6月10日，A股暴跌7.73%，市场由此进入恐慌，随后创下A股历史上首个“十连阴”，在6月18日，A股又以暴涨5.24%收盘，19日又暴跌6.54%。上周跌幅2.94％。

暴跌暴涨的行情走势使得难以判断底部何在，更令投资者的投资思维出现混乱，例如机构和散户的操作看上去南辕北辙。

天津证券投资咨询公司提供的数据对A股市场总体资金走势做了一个剖析。通过指南针赢富数据的统计分析：从席位上看，6月10日形成明显的资金方向分界线，以G开头的基金席位和以T开头的资管席位为代表的机构资金在10日之前充当做空主力，分别抛出56.43亿和5.84亿元，而以A开头的营业部席位为代表的散户资金同期接盘，投入62.28亿元。

接下来的机构和散户操作走出了十分戏剧化的路径。在6月10日开始的暴跌行情后，机构资金开始反手做多，在10日到17日，基金和资管席位累计各流入83.95亿、5.05亿元，这些吸来的筹码大多是为散户投资者在恐慌氛围下不择方向“割肉”出局所致。

在6月18日的暴涨行情中，三者角色再次互换，机构获利抛出28.17亿元的筹码，散户投资者又开始盲目追涨。从上述操作来看，机构资金看起来像是成功短期抄底，或者说是低位补仓、降低成本，只是在散户抛出的洪流之下，这一吸入筹码的行动显得极为鲜明。

“这的确是‘股灾’了，”上周，目睹大盘“过山车”，行业排名前列的一家证券公司首席经济学家平静地说，“你看看美国1929到1933年对待股市的态度，人们的反应，和现在是何其相似。”

“挣钱的一定不是好玩的，好玩的一定不是挣钱的。中国股市没有什么问题，但是人们的心理出现了问题。”这位做过投资银行的经济学家沉着地说，去年他所在的公司盈利超百亿元。

面对不计成本的多轮抄底，上述人士提出了一个问题，大家应该想想上市公司盈利的高增长到底是泡沫还是真实的？去年我国的经济增长到达了一个历史高点，还是有望再创新高？油价上涨、次贷危机、劳动力短缺这些问题都应该被投资者考虑到。

“现在的问题是，你愿意还是不愿意长期持有这样一种证券，市盈率20倍，大约相当于年利率4％到5％，你还是更愿意持有存款、债券、房地产呢？尽管基本都是负利率，但我们仍然无处可去。放弃每年数倍的牛市思维，正确对待上市公司的正常增长，要宽容、要忍耐。”如何面对熊市，这位经济学家最后引用了《圣经》。

六宗罪：不愿止损


匡志勇



如果有人问熊市中什么最重要，也最难得？那些老股民大多会告诉你：割肉止损最重要，也是最难的，这是“剩者为王”股市中的“金玉良言”。

绰号为“旺仔”的资深投资者认为，股市猎手在牛市操作时，是不需要止损的。牛市中，持有就是赢。但是熊市不一样，每一次出击时，如果被套，就要及时止损。

注册分析师朱国栋也持有相同的看法，他认为在熊市中投资者要牢记：长痛不如短痛。面对天天创新低的市场，清仓出局是最好的出路。很多人舍不得割肉，其心情可以理解，但行为绝对不可原谅。要成为一个成熟的投资者，不学会割肉还真困难。割肉之后怎么办？两个字：休息，等待趋势的进一步明朗，而不是调仓换股，极少有投资者能做好调仓换股。调仓换股者税费交了不少，越陷越深，市值越来越少。

潜伏在南京证券深圳营业部的汪辉是一位有着多年“股龄”的操盘手，他今年上半年的成绩虽然并不出色，但比起许多同行来说仍要好点，聊起来，脸色还能灿烂起来。谈起今年的表现，汪辉说：“比起年初大概损失了25％吧，周围好多人损失超过一半，因此我也没什么难过的，毕竟大势不好嘛。”至于绝招嘛，汪辉说自己也就是有一个好处：“舍得止损，毕竟是经历过2001～2005年那段难熬的日子。”

汪辉认为一般止损线定在亏损10％～20％之间为好，止损标准定得越高，风险也越大，如果定在30％以上基本就没什么意义了。一般说来，既然已经亏损了30％，投资者都宁愿熬下去而不愿意割肉出局。如果止损线定得太低，市场一两天的波动就到达止损位，那么也不利于投资的持续性。汪辉说：“别以为止损很简单，对于大部分人来说，具体执行起来太难太难，要不，为什么说是‘割肉’，为什么要叫人‘舍得’。” 明明是自己长期看好的公司和股票，可突然跌到止损位，到底该怎么办呢？那就是理智与情感的斗争了。

可是今年上半年的实际操盘中，汪辉的止损线常常只有5％，为什么要定得这么低呢？汪辉解释说，这首先需要申明的是自己对大盘的判断是急跌的熊市，每次入市都是为了抢反弹或者是赌**救市。因此操作起来就比较简单，如果一两天内大盘没有明显反转，或者没有出台利好，马上就止损出局。思路清晰了，操作也就变得简单了。

七宗罪：迷信分析师


蒋飞



翻开5月份以来的券商策略报告，看到最多的是“通胀”、“油价高企”、“上市公司盈利下滑”以及“紧缩政策”等等。这些东西，半年前几乎没有分析师告诉投资者。他们看到的更多是充满乐观的预期。

“在整个市场维持1900亿～2100亿元的日均交易额的前提下，我们测算中信证券2007～2009年摊薄后每股收益可以达到3.03元、3.70元和4.95元，我们继续维持‘增持’的投资评级，继续维持100元的目标价。”深圳一位投资者徐林杨去年9月阅读到的一份券商报告如此写道。中信证券的确曾攀高至100元之上，撰写该报告的分析师又将中信证券的目标价进一步调高。

这位分析师显然对本行业的盈利前景充满信心。在接下来的一份报告中，他将中信证券的业绩增长归结于其超乎寻常的“以钱生钱”的能力。按照他的测算，中信证券用资本转化为利润的能力超出想象：该公司去年前三季度净利润超过80亿元，第三季度净利润超过40亿元，权证创设和新股申购等资本密集型业务是其第三季度业绩快速增长的主要动因。中信证券已经形成“资本扩张-业务规模扩张-业绩增厚-估值提升-资本扩张”的正向反馈机制，在“资本为王”的竞争格局下，该公司将继续利用上市公司的身份不断扩充净资本，业绩将不断超出预期。

基于此，他将中信证券2007～2009年的盈利预期上调至每股3.34元、5.07元和6.53元；3个月内目标价为150元。

对于这位分析师的报告，徐林杨如同粉丝追捧美剧一样每份必看。去年10月底，中信证券因收购贝尔斯登事项停牌，11月复牌后，他在110元的高位增持中信，总仓位超过一半。他没有预想到的是，此后的行情急转直下，券商股的跌幅更甚于大盘。

“我们并不看好券商股，根本原因这是一个周期性行业。它的景气与否与证券市场本身的牛熊高度相关。”深圳一家私募基金经理对《第一财经日报》说。他表示，一些分析师对于牛市显然过于乐观，事先假定当时的高换手率的牛市能够维持2年以上，甚至更长时间。

事实上，上述分析师假定的基础在于：证券市场日均2000亿元的成交量将维持全年，并逐年增加；创新业务不断推出，券商不断复制在权证产品上的巨额利润；指数持续上涨，公司自营业务的利润不断增加，同时代客理财业务和旗下基金公司的业务持续扩张。

当上述三条假设均落空时，中信证券等券商股的高估值立即失去支撑。高增长变为负增长，每股收益大幅下滑；同时投资者预期转淡，估值乘数亦下台阶。双重打击之下，券商股一落千丈。

“我们的确没有分析师专业，他们对数据和模型的分析能力是我们普通投资者没有的。但是就人性而言，他们与我们一样都有弱点。”上述私募基金经理对记者表示。

八宗罪：盲目参与权证博傻


张志斌



盲目的博傻是很多股民的典型特征。而当博傻游戏遭遇高达99％的日跌幅时，这种博傻的风险实在是高。对这些人来说，在刚刚退市的南航认沽权证（南航JTP1，580989.SH）上无疑教训深刻。

尽管南航JTP1从上市之日起其内在价值就一直为零，但它却成为各大券商本轮牛市风险收益比最高的“金矿”，同时也成为众多不识认沽权证真面目的投资者的“滑铁卢”。

众所周知，决定权证价值的五大要素中，正股价格与行权价格是最为重要的因素，而两者之差也将决定权证到期时的实际价值。由于在其交易期间南航正股的价格一直处于7.43元的行权价以上，因此南航JTP1在此期间的内在价值一直为零，所有参与南航JTP1炒作的投资者其实都是在进行一场击鼓传花式的博傻游戏，玩的只是市场心理，只是大家在参与其中时都认为自己不会是那接到倒霉的最后一棒的人而已。

就以5月下旬爆发的那波南航JTP1暴涨行情为例，在还有不到一个月就将到期的情况下，市场出于压注此前大量创设南航JTP1的券商将注销的心理，开始疯狂炒作，再加上确实有券商在注销，南航JTP1的价格在短短几个交易日就从0.3元多被拉升到1.30元以上，最高涨幅超过3倍。

不过，击鼓传花总有鼓声停止的时候。南航JTP1价格随后的暴跌给了那些盲目博傻者以沉痛的教训，到最后停止交易时南航JTP1仅以可怜的0.002元报收，那些在1元以上追入南航JTP1的投资者如果没有及时抛出的话损失率将高达99%以上，真可谓血本无归。

一位资深市场人士表示，前两年的大牛市使得市场上所有的认沽权证都处于深度价外状态，五粮液认沽权证、盐湖钾肥认沽权证等退市时的内在价值始终为零，因此这些品种市场参与者的博弈总和为零，而就其本质而言是后面的权证交易者在替上市公司向流通股股东支付部分股改对价。一个理性的投资者是绝对不会去碰这种处于深度价外、内在价值为零的认沽权证的，因为这实在是没有任何把握，参与者只是在赌博而已。

上述市场人士同时表示，随着今年以来股指的不断下跌，现在很多的认股权证的行权价也开始远远高于目前正股价格，处于深度价外状态。就目前的市场走势来看，这些权证没有内在价值，因此目前参与这些权证交易的投资者也要面临自己是否也是在进行博傻游戏的拷问。当然由于这些权证的存续期较长，还是存在一定正股股价上涨至行权价上方、使内在价值转正的可能，但难度不小，投资者要注意风险控制。

中国船舶：高度持仓难全身而退



任亮



由原来的中国船舶，到现在的中国船舶（600150.SH），这次几乎完美的蜕变使中国船舶的股价在短短不足一年的时间内涨幅高达十倍，股价历史性地触及300元。然而，这只曾经机构云集的第一高价股，却也难免在股指的大幅下跌中折戟沉沙，股价最大跌幅接近80％。

与中国石油（601857.SH）和宏达股份（600331.SH）不同，中国船舶今年经历了机构逐渐撤出、个人和法人逐渐介入的情形。中国石油一开始就是个人散户的天下，宏达股份则一开始是机构豪赌的地盘，但“赌输”后立即全面撤出，中国船舶则一直被多数研究机构看好，只是之前机构持股过于集中，而在大盘下跌过程中，机构“无奈”逐步减持。

根据Wind资讯相关统计，在2006年中期，共有45只基金共持有中国船舶50.37％的流通股；而到了2006年底，虽然仅剩下38只基金持有，但所持流通股比例却大幅升至了70％。而当时的股价基本在30元下方，从这点可以看出，基金在中国船舶2007年的暴涨行情中斩获颇丰。

2007年初，中国船舶正式开始进行资产注入。已经建仓完毕的基金们开始导演本轮大涨行情。其间也伴随着新基金的不断加入，2007年中期，持有中国船舶的基金达84家，持有流通股比例同样高达78.72％，如果加上券商、保险等，持股比例更是达到所有流通股的81.42％。而到了2007年末，持股基金增加到105家，但持股比例开始有所下降。

不过，300元的历史高位并没有令基金经理们感到担忧，或者即使有所担忧，但如此之高的持股比例也让他们很难全身而退。

Topview统计数据显示，去年的9月12日，中国船舶突破200元之时，机构账户持有的流通股为86％，达到巅峰，在300元高位时，券商基金的持股比例仍高达78.88％，虽然在此后的调整过程中有所降低，但此后的再一次反弹到1月8日高位时，这一比例仍达73.10％。

很难想象的是，正是由于基金高度持仓，在股价下跌时，“羊群效应”显现。今年1月8日至4月22日这段时间内，沪综指下跌逾四成，同期，中国船舶却大幅下跌近七成。6月25日的数据显示，机构持股下降到35.8％，个人账户持有36.1％，法人账户持有28.1％。

当然，从整体来看，由于最初基金的持股成本主要集中在30元下方，即使中国船舶股价最低跌至了70元附近，仍将有很多基金还处于获利状态。

在去年的这次大牛市行情中，一条重要的投资主线就是优质资产注入。因而，对于中国船舶短期内的大幅飙升也就不足为怪。也正是因为如此，研究机构对于中国船舶这类股票的估值水平也水涨船高。

当然，由于中船集团将很多优质资产注入到中国船舶，使其产业链日趋完整，核心竞争力得到有效提升，投资者对于公司未来发展也理应更加有信心。然而，历史经验已经证明，牛市与熊市中，上市公司的估值水平也是不一样的。

遗憾的是，牛熊转换中，机构对估值水平的调整过程却远远落后于中国船舶由暴涨到暴跌的转变过程。到中国船舶在触及300元高位并进入两个多月的高位调整期后，众多机构对其估值仍一路看涨，有机构认为其目标价值可达400元，甚至有机构最高看至500元附近。

而中国船舶跌至今日，有知名研究机构近日表示，继续看淡其股价中期表现。认为中国船舶只有新接订单量明显回升，船用钢材价格明显回落，有新资产注入，才能对其股价形成刺激，但目前来看，三个条件暂时均不具备。

中国石油：散户投资者伤心地

个人账户一度持有中石油85％的流通股


王斌



中国石油（601857.SH）这一曾经号称“亚洲最赚钱的公司”，却成为今年上半年A股市场中最令散户伤心的公司。

从去年11月5日上市，到本周四截止，中石油共经历了156个交易日，其中90个交易日下跌，累计跌幅达到了64.65%。这只发行价仅有16.7元的“亚洲最赚钱公司”股票首日开盘价达到了48.6元，当日收盘后其A股总市值高达7.12万亿元，而到周四其收盘价已经缩至2.52万亿元。而随着大幅回落之后，“破发”已经成为中石油的常态。

中石油上市之初，券商对于中石油未来几乎一致看好，给出的“合理股价”也远远高于目前中石油的股价。对于中石油2008年的“合理估值区间”，机构给出的价格几乎大致在25元到40元之间，当时看得清中石油未来的券商发出的声音被掩盖在一片看好的喝彩声下。

但48.6元的价格依然超过了机构的预测。在“亚洲最赚钱的公司”的光环下，散户投资者一开始就成为接盘的主力。大智慧Topview数据显示，在去年11月5日，个人投资者持有了中石油流通A股的76.2％，其中散户持有51.4％，机构账户仅持有4.4％。

在当时，整个市场正处于狂热之中，之前上市的中国远洋（601919.SH）等大盘股连续上扬，许多人觊觎中石油将成为下一个大机会。

回头看来，中石油上市之时正是A股疯狂的顶点。中石油上市首日开盘价48.6元，按照2007年中石油的每股收益0.75元计算，当日开盘其市盈率高达64.8倍，显然已经同价值投资背道而驰。

在连续下跌之后，个人投资者依然是中石油流通股的绝对支持者。在2月5日，个人账户一度持有中石油85％的流通A股，其中散户持有60％。到最新的6月25日，个人账户持有中国石油流通股的78.2％，较上市首日还有增加，机构账户持股增加到10％，法人账户从19.4％下降到11.2％。

券商对于中石油的股价预期也开始调低。4月22日中银国际的报告将中石油的A股评级为“同步大市”，并将目标价由22.95元下调至17.65元。而银河证券22日的报告则认为，根据其模型估值结果，中石油每股价值13.07元，敏感性分析的合理区间为10.47到13.37元。

在下跌了六成多之后，中石油最新的价格为15元。有业内人士指出，以传统的市盈率估值法判断，中石油目前的估值水平也仍显偏高。以中石油周四的收盘价15.54元以及今年一季度每股收益0.14元计算，其2008年的动态市盈率为27.75倍，相比之下截至周四收盘沪市股票的平均市盈率仅有21.88倍。

事实上，对于众多的普通投资者而言，在机构一致推崇“分享亚洲最赚钱公司”的传奇财富故事的同时，忽略的却是中石油真正的价值。

宏达股份：基金牛市顶峰的“豪赌”



谢潞锦



在习惯于采取“抱团取暖”的众多公募基金眼中，前期出现“断崖式”下跌的宏达股份（600331.SH）的走势无疑是噩梦一场。

事实上，在大盘处于高位时，不少基金经理采取重仓方式集中持有被主流观点竭力认可的停牌股，但事后却往往发现，即使被多数机构投资者当初全力看好的品种，也扛不住因“补跌”而产生的巨大抛售压力。这自然也成为本轮大调整中机构投资者最为值得检讨的一大看点。

宏达股份去年9月26日停牌时，沪市大盘正在挑战6000点大关。而且，宏达股份所处的有色行业以及重大资产重组题材，是当时众多机构投资者在各种策略报告中反复提及的炙手可热的市场焦点。事实上，根据相关信息披露，共有68只基金持有该股，合计持有1.36亿股，占宏达股份流通盘的48.96%，按照该股去年9月26日停牌当日收盘价80.20元计算，基金经理手中的该股流通市值超过109亿元。大智慧Topview的数据显示，包括基金在内的机构，在停牌前持有宏达股份流通股的比例为56.4％，个人持有37.6％。

但当宏达股份复牌时，沪市大盘已经从原先的6000点回撤至3100点左右的水平。因此，在不少市场分析人士眼中，等待宏达股份复牌后走势的只能是无量跌停，而后市该股走势也验证了市场人士的判断。当然，密集驻扎其中的众多基金也在宏达股份复牌后走势中备受净值受损的煎熬以及各方质疑，而原先基金“抱团取暖”的策略也被现实证明是在“集体受难”。

数据显示，在快速下跌之后，基金等机构已经一窝蜂逃离了宏达股份。6月25日的数据显示，机构持股从停牌前的56.4％急落到3.8％，个人投资者持股却上升到了88.7％。

对具体行业盲目乐观而采取重仓押注的激进做法，造成了基金在宏达股份这只个股上“失手”。招商证券此前的行业研究报告分析，有色金属行业属于典型的周期性行业，从整体而言，有色金属行业目前面临供给增长过快、需求难以跟上的困境，这使得有色金属国际价格难以继续保持升势。同时，随着生产成本的增加，整个行业总体业绩也会出现相当大的变化。更有不少市场分析人士也认为，由于基金介入宏达股份时，市场气氛已经相当狂热，出于对后市的看好，无论是个人投资者还是机构投资者毫不顾忌个股风险，仍旧采取原先牛市集中持有的策略而对一些品种进行重点持有，这在一定程度上既放大了投资者的参与风险，也使得市场整体性风险骤然上升。

在当初介入某些重仓股之前，作为有着强大研究资源的机构投资者，基金公司在资产配置方面既没有过多地考虑资产的流动性，也忽视了宏观基本面发生重大转折而对其投资组合造成的伤害。

尽管发生在宏达股份身上的“故事”只是去年以来的“大喜大悲”行情中的个案，但在现实环境中，投资者需要注意，在目前A股市场处于典型的单边市的环境下，当市场系统性风险爆发后，一些处于长期停牌状态的基金重仓股复牌后，无论是对个股持有人还是对相关基金持有人来说，恐怕都将直接暴露在风险面前。尤其是当个股出现跌停时，身在其中的投资者可能无法避免个股股价连续跌停而无法脱身，这也会进一步放大恐慌气氛。换个角度说，如果资金有限的个人投资者盲目听信消息或者所谓的“内幕”去参与个股短炒，那么当宏达股份等一批复牌股反复出现跌停时，个人投资者将不得不付出“惨痛”的学费。

资本市场是逐利和嗜血的，永远没有机构会发善心给你送钱，要懂得“贪得有厌”，不然到头来无论赚多少依然要吐出来，就像认沽权证一样。

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